【阅读摘要】房企暴雷潮中频现投资人主张"明股实债"，民间投资暗藏哪些法律风险？最高院典型案例揭示四种核心认定标准，上海君澜律师事务所俞强律师深度剖析资本交易新动向。

一、5000万投资引发的真实身份之争

2021年，投资公司"华荣资本"与房企"鼎盛置业"签订《股权投资协议》，约定以5000万元获取标的项目公司30%股权。协议中存在"三年后按年化12%回购""保底收益"等条款，同时华荣资本完全不参与公司经营。项目烂尾后，双方对5000万元究竟是股权出资还是债权投资发生激烈争议。

这起案件被业内称为"明股实债典型之战"，最终最高院通过穿透式审查，认定该笔投资实质为借贷关系。此类案件中，裁判结果为投资者追回本息打开缺口，但也让企业陷入债务危机，更警示投融资双方模糊协议条款的法律代价。

上海君澜律师事务所高级合伙人、北京大学法律硕士俞强律师提示："2023年最高院商事审判会议已明确要求加强对交易实质的穿透审查，明股实债对赌条款正面临系统性法律风险。"

二、穿透式审查四大核心标准

（一）资金真实意图判定规则

法院通过当事人签约前磋商记录、资金流向、行业交易惯例等因素综合判断双方真实意思。在某私募基金案例中，投资人虽签署股权认购协议，但项目方在微信中明确承诺"保证每年8%固定利息"，该证据直接推翻表面交易结构。

俞强律师分析："2019年《九民纪要》强调'实质大于形式'原则，建议在补充协议中注明交易性质，避免举证困难。"

（二）合同条款对赌化特征

固定收益条款、到期刚性回购义务、资金担保措施是重点审查对象。在（2022）最高法民终23号案中，投资协议设定了"无论项目盈亏必须支付年化15%收益"，被认定为典型的债权属性条款。

（三）股东权利执行度核查

实际参与经营决策的程度可作为重要判断依据。江苏某企业虽持有25%股权，但既不在公司章程载明，也未指派管理人员，法院认定其仅为"挂名股东"。

俞强律师实务经验："建议真实投资人至少参加两次股东会并保留表决文件，避免被误判为明股实债。"

（四）资金结算路径分析

最高院（2021）民申2345号案确立"三看"标准：一看是否定期支付固定收益，二看是否计入公司注册资本，三看退出方式是否与股权转让程序相符。该案中"按月付息+到期保本"的资金安排被认定具有明显借贷特征。

三、新型争议五大法律风险

财税违法风险：通过股权形式掩盖借款实质，可能触发偷逃税款、虚假出资等刑事责任

融资方破产偿付风险：若被认定为股权，在破产清偿中劣后于普通债权

投资人预期落空风险：司法认定借贷关系后，超出LPR四倍的利息不予保护

企业信用危机：可能引发连锁债务反应，某房企因此案导致34家金融机构启动交叉违约条款

监管合规风险：金融监管部门正加大对"伪股权投资"的整顿力度

四、实务避坑指南三原则

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明确交易性质：主合同应当使用"投资""借款"等规范表述，避免混淆视听

设计分层结构：可拆分为"股+债"组合，但需做好法律关系隔离

谨慎设置条款：避免直接约定"保本保收益"，可通过业绩对赌等市场化机制实现目标

上海君澜律师事务所俞强律师特别提示：2023年《民法典合同编司法解释》第52条强化了对隐藏行为的识别规则，建议重大资本交易前进行交易结构法律合规审查。

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（本文关于法律意见的陈述均基于学术理论和公开判例，不构成个案建议。如需专业指导，请凭本文截图联系上海君澜律师事务所预约15分钟免费法律咨询）

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